永之胜 【财经分析】多因素扰动促债市震荡 市场“短空长多”观点仍占上风

　　新华财经上海5月13日电（记者杨溢仁）“双降”利好兑现后永之胜，债市表现波澜不惊，当前“二季度利率是否还有下行空间”成为了业内热议的焦点。

　　记者调研发现，持乐观态度的机构认为，由于此次降息幅度不大，且债市对于进一步宽松还存在预期，若后续资金利率和短端利率能够维持低位震荡运行，那么行情终究会由短向长传导，促使长债利率实现补涨。

　　债市延续震荡行情

　　中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至5月12日收盘，银行间利率债市场收益率整体上行。举例来看，中债国债收益率曲线3M期限微升1BP至1.41%；2年期收益率上行1BP至1.44%；10年期收益率跳涨5BP至1.69%。

　　显然本次“双降”落地后，长债利率整体表现偏弱。

　　那么永之胜，二季度“债牛”能否延续？后续是否还有补涨的可能？

　　“由于此前长债利率较低，收益率曲线非常平坦，即长债利率定价偏贵，所以‘双降’落地后，叠加贸易谈判有一定进展，因此长债利率的下行逻辑受到了挑战。”一位机构交易员在接受记者采访时指出，“但考虑本次降息幅度不大，仅在10BP左右，因此债市对于未来进一步宽松的预期依旧存在，如果未来资金利率和短端利率在下行后能够维持低位震荡运行，那么‘债牛’行情还是会由短向长传导，促使长债利率补涨。目前来看，预计10年期国债利率可能会下行至1.5%至1.6%的区间。”

　　记者在采访中发现，目前持偏多看法的机构依旧占据主流。

　　来自中金公司的研究观点指出，货币市场利率需要更明显的补降来缓解目前金融体系息差过低的问题。简而言之，即需通过补降货币市场利率，缓解高低层次利率趋近的问题，释放政策空间引导实际利率下行。对于债市而言，考虑到二季度起利率债供给压力有所减弱，叠加央行降准、降息预期尚存，则政策宽松加码料推动债市利率继续下行，投资者仍可把握二、三季度的配置窗口期，布局债券牛市行情。

　　“债牛”演绎仍有支撑

　　如前所述永之胜，二季度债市供需关系改善也将有利于“债牛”行情的延续。

　　“一季度是今年债市供需关系最紧张的阶段，原因是一季度利率债的供给为全年高峰，同比多增量也是全年高峰，但从二季度开始，利率债净增量会有所下降，同比多增规模也将出现回落。”一位券商固收部门负责人告诉记者，“不仅如此，一季度货币政策的基调偏紧，但从二季度开始，降准、降息已启动，且未来利率可能随着出口和CPI数据的公布进一步下行，叠加管理层还可能重新买入国债……在供给压力逐步缓解的情况下，伴随货币政策放松的逐步加码，大环境依然有利于债券市场表现。”

　　“现阶段，不管是降准、降息，还是恢复买卖国债，均为重要的货币政策变化，一定是经济表现偏弱或者预期偏弱时，管理层动用的逆周期调节的工具。”华创证券投顾部的相关负责人坦言，“考虑到贸易摩擦带来的经济下行压力，后续恢复买卖国债是必然的结果。鉴于目前降准已兑现，则6月份，市场很可能会迎来国债买卖重启的时间点。由此，聚焦债市布局，基于看多后市的判断，则持仓‘守株待兔’或是更稳妥的选择。”

　　当前，不少业内人士认为，债市在经历了一季度的利率回调后，二、三季度将重拾利率下行较快的阶段，尤其是短端利率的下行幅度会更大。因此，于目前位置上，更建议债券投资者积极配置，避免错失二、三季度的牛市行情。

　　建议把握左侧机会

　　虽然，债市“长多”格局并未改变，但短期操作难度加大也是不争的事实。

　　“今年市场形势的几大变化进一步加剧了操作难度。”前述交易员称，“首先，是外部环境复杂多变，宏观能见度降低，使得投资如履薄冰。其次，是各市场行情演绎速度都有所加快，很难进行右侧交易。去年债市‘慢涨快跌’特征突出，今年则相反。尤其在本轮对等关税调整后，10年期国债利率在短短两个交易日内就下行了14BP，随后开启了横盘震荡模式并持续至今。无疑，右侧追涨的机会稍纵即逝，大体量配置资金尤其难以操作。”

　　业内人士普遍认为，以上两大特征决定了今年债市布局更多需要结合负债端等情况于左侧着手。

　　展望后续，如何在复杂多变的市场中把握左侧机会（即在市场低迷或波动时期发现并抓住潜在的价值洼地）？

　　“相信常识，寻找锚点应为重中之重。”华泰证券研究所固收首席分析师张继强指出，“近两年，每次降息后，债市都会呈现出‘先跌后涨’的格局，逻辑在于降息之前市场往往会提前抢跑，但降息操作本身又是对基本面压力的确认，随着后续经济数据压力的兑现，市场又会进入新一轮宽货币博弈，然后继续兑现。本次降准、降息的逻辑和过去几次比较一致。此外，随着LPR和公积金利率的下调，新发放房贷利率有望降至3%以下，对应扣税后的实际收益率在1.87%以下，由此衡量当前的超长债收益率透支并不多。如果存款利率下行幅度超过预期，那么必然会进一步提高超长债对保险等机构的配置价值。”

　　“最后，回归基本面，关税缓和可期、反复难免、达成实质协议尚有难度。”在前述券商固收部门负责人看来，“若此间有阶段性的积极信号出现永之胜，并带来债市调整，可能会是难得的左侧机会，关注逢调整买入策略。”

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