益阳指高盛：予卫龙美味“买入”评级目标价13.9港元

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　　高盛发布研报称，对卫龙美味（09985）的评级为“买入”，12个月目标价为13.9港元，基于19倍2027年预期市盈率并以8.6%的股权成本贴现回2026年计算得出。尽管零食行业竞争激烈，但该行预计公司仍能实现增长，这得益于：1）先发优势益阳指，可凭借其全国覆盖和资源来适应日益加剧的竞争形势；2）小企业会因为规模劣势而更容易受到成本上涨和价格压力的影响；3）再结合卫龙的品牌形象以及对魔芋产品和市场的洞察力，公司有潜力在消费者渗透、渠道扩张、SKU和口味方面实现多重提升。

　　1．重申全年指引：销售额同比增长15-20%，毛利率46-48%，净利润率17-20%。公司预计下半年的销售、一般和管理费用率将高于上半年。这是因为公司加大了线上线下营销及推广活动，主要用于支持魔芋和海带这两大主要增长品类。这是一项旨在提振品牌资产和市场份额的计划性投资。公司长期目标是毛利率超过45%且净利润率高于15%。

　　2.2025年三季度趋势：尽管基数较高益阳指，2025年三季度业绩依然表现稳健；不过以百分比计的增速水平可能相比上半年有所波动。麻酱魔芋爽产品在8-9月的月销售额达到人民币6000万-7000万元，调味面制品也呈现企稳迹象，甚至在三季度个别月份实现了同比正增长。

　　3．渠道点评：零食折扣店：折扣店仍是增长最快的渠道，在渠道扩张的推动下，全年销售额贡献占比有望达到25-30%，长期目标占比为30-35%。渠道盈利能力/增速排名：传统经销商是盈利能力最强的渠道，其次是折扣店、KA渠道和电商渠道。折扣店渠道的营业利润率与公司整体水平大致相当，趋势稳定但竞争激烈；折扣店渴望与卫龙这样具备强大知名度和高产品周转率的品牌合作。这些渠道合作伙伴的快速门店扩张通过产品布局创新而为卫龙带来了可观的增长机会。

　　4．原材料成本点评：供需失衡导致去年魔芋精粉的价格居高不下。然而公司乐观地认为，随着种植面积扩大，价格将在明年（2026-2027年）恢复正常。

　　5．国际扩张：管理层重申了全年约人民币1亿元的销售目标；公司仍在其他东南亚国家寻找合作伙伴，并看到魔芋和海带产品在7-11和莲花超市（Lotus’s）等东南亚主要零售商的上架铺货已取得进展